繼口子窖（603589）、金種子酒（600199）之后，“川酒六朵金花”之一的水井坊（600779）（600779.SH）也交出營收凈利潤雙雙大幅下降的2025年度業(yè)績預(yù)告。

業(yè)績預(yù)告顯示，2025年水井坊預(yù)計實現(xiàn)營業(yè)收入30.38億元，同比下降42%；預(yù)計實現(xiàn)歸母凈利潤3.92億元，同比降幅達(dá)71%；預(yù)計實現(xiàn)扣非歸母凈利潤3.81億元，降幅同樣達(dá)到71%。

(資料圖片)

無論是增速還是利潤規(guī)模，均是水井坊近五年來的最低水平。而如此表現(xiàn)也讓此前給出樂觀預(yù)測的券商集體“翻車”。

梳理券商近一年來對水井坊研報，給出的凈利潤預(yù)測均值為6.76億元，部分券商甚至樂觀預(yù)計超過10億元，3.92億元的實際預(yù)測值與機(jī)構(gòu)預(yù)測均值相差甚遠(yuǎn)，足見水井坊的調(diào)整壓力遠(yuǎn)超預(yù)期。

拉長時間維度，業(yè)績壓力更加凸顯。

2020年，受疫情影水井坊的營收和凈利潤均負(fù)增長，2021年消費(fèi)場景全面恢復(fù)且基于2020年的低基數(shù)，兩項指標(biāo)實現(xiàn)高兩位增長，分別為54.10%、63.96%。

但這只是曇花一現(xiàn)。

2022年-2024年三年，水井坊的營收和凈利潤均是勉強(qiáng)維持著個位數(shù)的增長，見下圖。

圖片來源：同花順

對此，水井坊在財報中將原因歸結(jié)為“平衡基礎(chǔ)、深化調(diào)整、夯實發(fā)展”的主動管理：

一是以維護(hù)渠道健康為優(yōu)先目標(biāo)，適度控制發(fā)貨節(jié)奏、優(yōu)化庫存結(jié)構(gòu)、確保渠道資金安全。

二是年度內(nèi)實施停貨、優(yōu)化買贈政策、提升市場秩序管理力度等系列調(diào)整措施，強(qiáng)化渠道信心與價格體系穩(wěn)定性。

三是保持對品牌建設(shè)、終端拓展、產(chǎn)品創(chuàng)新與組織能力的持續(xù)投入，優(yōu)化費(fèi)用使用效率以及改善各項生產(chǎn)力措施。

不可否認(rèn)，酒企摒棄單純的業(yè)績導(dǎo)向，主動紓解渠道壓力、優(yōu)化工序結(jié)構(gòu)，短期報表不可避免受調(diào)整影響承壓。不過，之于水井坊，若進(jìn)一步觀察細(xì)分關(guān)鍵指標(biāo)，不難發(fā)現(xiàn)“主動管理”之后的隱憂。

第一個指標(biāo)：合同負(fù)債

合同負(fù)債是渠道信心、動銷節(jié)奏與議價能力的核心晴雨表。由下表可見，2022年-2024年，在主動管理之下水井坊的合同負(fù)債小幅增長，但2025奶奶三季度末合同負(fù)債急轉(zhuǎn)直下，同比下降18.3%、環(huán)比下降12.3%，僅為8.62億元。

除了2025年三季度，水井坊對核心單品臻釀八號實施全渠道停貨并同步降低買贈力度直接導(dǎo)致發(fā)貨量銳減之外，下滑亦意味著經(jīng)銷商信心崩塌、提貨意愿降低，甚至終止合作（水井坊河南最大經(jīng)銷商河南云飛酒業(yè)于2025 年上半年終止合作），更暗示品牌對渠道的議價能力正在減弱。

第二個指標(biāo)：經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額

作為企業(yè)的現(xiàn)金利潤，經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額反映企業(yè)“真實”的盈利能力。2025年前三季度，水井坊經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-8.67億元，同比下降212.02%，和凈利潤增速嚴(yán)重背離。而通常而言，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額增速和凈利潤增速相當(dāng)。

兩者的背離，原因何在？

看看水井坊的解釋：主要系營業(yè)收入減少，以及對部分經(jīng)銷商放開信用銷售，銷售商品收到的現(xiàn)金流較去年同期減少，同時邛崍全產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)基地項目（一期）達(dá)到預(yù)計可使用狀態(tài)轉(zhuǎn)運(yùn)營后，原輔料采購及人員、運(yùn)營費(fèi)用等經(jīng)營活動相關(guān)的現(xiàn)金流出增加所致。

如此的理由顯然是不充分的，拆解財報不難發(fā)現(xiàn)，問題還在于經(jīng)營性現(xiàn)金流本身。具體來看——

收取端。截至2025年9月30日，水井坊應(yīng)收賬款為1.63億元，雖較2024年同期的772.7萬元大幅增長，但另一項指標(biāo)合同負(fù)債，卻較2024年同比下降了1.93億元，至8.62億元?？梢?，收取端的擾動較小。

支付端。能夠影響經(jīng)營性現(xiàn)金流的支付端因素主要在存貨和應(yīng)付賬款。財報數(shù)據(jù)顯示，2025年前三季度，水井坊應(yīng)付賬款9.08億元，較2024年同期的8.93億元微增，但存貨總額從2024年同期的29.39億元增至37.98億元，同比增長了22.62%。

通常而言，如果應(yīng)付賬款增速高于存貨增速，那么存貨的資金主要由上游供應(yīng)商墊付。反之，若應(yīng)付賬款增速低于存貨增速，那么公司就要支付大額現(xiàn)金用于購買存貨。

可見，高額存貨的現(xiàn)金占用，才是水井坊經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額大幅下降的主要原因。

存貨數(shù)據(jù)顯然印證了這一判斷。

截至2025年三季度末，水井坊存貨高達(dá)37.98億元，同比增長29.2%，占流動資產(chǎn)比例81.39%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)到2034.66天，同比增長 80.71%，也就是說水井坊的存貨平均需五年以上才能周轉(zhuǎn)一次。

與此同時，水井坊的經(jīng)銷商庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)到72天，超健康上限60天，終端動銷率同比下降超過40%，形成 “廠家?guī)齑妗?jīng)銷商庫存→終端庫存” 的積壓鏈條。

正是這些結(jié)構(gòu)性問題的集中爆發(fā)，方才導(dǎo)致水井坊2025年的業(yè)績“跳水”。

至2026年，可以看到水井坊在品牌建設(shè)、終端拓展、產(chǎn)品創(chuàng)新等諸多方面的積極作為，如2025年歲末國民影帝梁朝偉官宣成為水井坊的品牌代言人，并同步推出主題品牌短片，圍繞“喝美酒，慶美事”傳遞水井坊品質(zhì)體驗與精神價值。

此舉確可建立起與消費(fèi)者的共鳴，但有多深、能否實現(xiàn)品牌價值在消費(fèi)變遷中的可持續(xù)性，仍需要打一個問號。

畢竟，十余年來酒企爭相的“文化”跟風(fēng)導(dǎo)致文化牌已接近效用邊界，至于“喝美酒慶美事”的生活方式，只能說就像購房者不需要開發(fā)商教導(dǎo)如何生活，飲酒者同樣不需要酒廠指導(dǎo)如何品飲。

關(guān)鍵詞： 財經(jīng)頻道 財經(jīng)資訊