“畢竟，負(fù)利率就像是一個潘多拉魔盒，沒有一個國家央行敢輕易開啟它。”Bleakley Advisory Group首席投資策略師Peter Boockvar向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者表示，美聯(lián)儲之所以不敢扣動負(fù)利率扳機(jī)，主要存在三大顧慮。

5月22日，政府工作報告中提出，今年穩(wěn)健的貨幣政策要更加靈活適度，綜合運用降準(zhǔn)降息、再貸款等手段，引導(dǎo)廣義貨幣供應(yīng)量和社會融資規(guī)模增速明顯高于去年。

在多位金融業(yè)內(nèi)人士看來，這意味著中國央行新一輪降息周期將拉開序幕。

“我們預(yù)期下半年央行會采取兩次全面降準(zhǔn)，總體降準(zhǔn)幅度約在1個百分點，釋放長期資金約1.6萬億元同時，還會啟動1-2次降息。”一位國內(nèi)大型私募基金宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者分析說。

不過，幾乎所有受訪金融機(jī)構(gòu)人士與債券交易員均表示，中國央行引入“負(fù)利率”的幾率基本為零。究其原因，一是中國屬于高儲蓄率國家，考慮到民眾儲蓄收益的感受，央行不大會引入負(fù)利率;二是負(fù)利率政策并未令歐洲日本等國家走出經(jīng)濟(jì)緩慢復(fù)蘇泥潭，反而面臨通縮風(fēng)險與經(jīng)濟(jì)增長停滯窘境，表明負(fù)利率對促進(jìn)實體經(jīng)濟(jì)增長存在不小的弊端;三是中國央行目前仍然擁有充裕的貨幣寬松政策工具，既可以通過降準(zhǔn)、公開市場操作、MLF投放、擴(kuò)大抵押品范圍、適度提高抵押率等數(shù)量型貨幣工具，又可以采取繼續(xù)調(diào)降LPR或基準(zhǔn)存貸款利率等價格型政策工具刺激經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長，無需考慮負(fù)利率政策選項。

值得注意的是，市場對美聯(lián)儲進(jìn)一步降息至負(fù)利率的預(yù)期在全球金融市場再度響起。

“多數(shù)金融機(jī)構(gòu)均認(rèn)為美聯(lián)儲若引入負(fù)利率，不但無助于實體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，反而將令自己陷入更被動的局面，一是負(fù)利率勢必導(dǎo)致銀行惜貸情緒增加，無法促進(jìn)實體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，二是負(fù)利率還會觸發(fā)越來越多海外資本拋售美債，倒逼美聯(lián)儲不得不買入巨額美國國債，加快美國財政赤字貨幣化的進(jìn)程，令美聯(lián)儲貨幣政策獨立性受到巨大沖擊。”美銀利率策略師馬克·卡巴納(Mark Cabana)指出，中國央行也需引以為鑒。

中國常規(guī)貨幣政策空間仍寬裕

隨著政府工作報告明確表示“綜合運用降準(zhǔn)降息、再貸款等手段”，央行降息似乎已“箭在弦上”。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者多方了解到，目前多家金融機(jī)構(gòu)預(yù)期下半年央行將扣動降息扳機(jī)，降息次數(shù)約在1-2次，每次降息25個基點。

“事實上，相比調(diào)降貸款市場報價利率(LPR)，不如直接降低存貸款基準(zhǔn)利率來得干脆，且降低企業(yè)融資成本的力度也夠大。”一位股份制銀行中小企業(yè)部門主管坦言。盡管此前央行多次調(diào)降LPR利率，但由于貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制仍不夠暢通，因此不少中小企業(yè)依然沒能享受到LPR利率下降的好處。具體而言，由于不少中小企業(yè)受疫情沖擊導(dǎo)致訂單驟降，銀行內(nèi)部擔(dān)心壞賬風(fēng)險增加，遲遲不敢向他們發(fā)放貸款，導(dǎo)致他們根本享受不到LPR利率下降的利好。

在他看來，若央行能降低存貸款基準(zhǔn)利率，加之政策引導(dǎo)銀行擴(kuò)大中小企業(yè)貸款力度，那么中小企業(yè)的融資難融資貴問題才能得到更大幅度緩解。

不過，盡管金融市場對央行降息預(yù)期驟增，但幾乎所有受訪的金融機(jī)構(gòu)經(jīng)濟(jì)學(xué)家與債券交易員均認(rèn)為中國不會步日本歐洲覆轍，進(jìn)入負(fù)利率時代。

“根據(jù)中國經(jīng)濟(jì)長期平穩(wěn)增長的趨勢與中國央行相對寬裕的貨幣寬松政策工具，我們離負(fù)利率依然遙遠(yuǎn)。”上述國內(nèi)大型私募基金宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家向記者分析說。畢竟，歐洲與日本央行之所以采取負(fù)利率政策，很大原因是歐債危機(jī)與日本“失去的10年”令它們傳統(tǒng)的貨幣寬松政策(零利率與QE措施)幾乎都失去促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的功效，倒逼他們只能引入負(fù)利率政策，作為進(jìn)一步刺激投資與民眾消費增長的貨幣政策武器。

相比而言，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)基本面與貨幣政策環(huán)境與日本歐洲截然不同，一是中國經(jīng)濟(jì)長期平穩(wěn)增長，不像歐洲日本因債務(wù)危機(jī)等風(fēng)險事件遭遇經(jīng)濟(jì)長期衰退，不得不啟動極端貨幣政策刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。二是中國央行貨幣寬松政策工具相當(dāng)寬裕，比如一年期存款基準(zhǔn)利率達(dá)到1.5%(有很大降息空間)，足以起到刺激經(jīng)濟(jì)增長的作用。

在招商銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家丁安華看來，目前歐洲與日本央行所采取的負(fù)利率政策，并未幫助本國經(jīng)濟(jì)走出衰退與通縮的泥潭。更重要的是，日本歐洲之所以啟動負(fù)利率，還有深刻的經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展背景，一是歐洲日本的人口老齡化日益嚴(yán)重，二是民粹主義抬頭導(dǎo)致全要素生產(chǎn)率增長放緩，但這些問題不是靠負(fù)利率所能解決的。比如負(fù)利率無法刺激老年人擴(kuò)大消費，企業(yè)也不會負(fù)利率就盲目擴(kuò)產(chǎn)增加投資，還需根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)與行業(yè)增長趨勢判斷是否擴(kuò)大產(chǎn)能。

多位國內(nèi)銀行債券交易員認(rèn)為，正是基于歐洲日本的前車之鑒，中國央行不會貿(mào)然扣動負(fù)利率的扳機(jī)。

“事實上，中國國情也未必允許中國貿(mào)然進(jìn)入負(fù)利率時代。”一家國內(nèi)銀行零售業(yè)務(wù)部門主管認(rèn)為，一是中國屬于高儲蓄率國家，因此央行降息既要有效降低實體經(jīng)濟(jì)融資成本，又要兼顧老百姓存款收益感受。二是過度調(diào)低基準(zhǔn)存款利率將令人民幣債券資產(chǎn)收益率隨之下降，影響海外資產(chǎn)配置熱情，既不利于人民幣國際化與金融市場對外開放進(jìn)程，還可能在機(jī)構(gòu)投資者不愿配置情況下，迫使央行自己出手買單，反而加大了財政赤字貨幣化爭議。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者注意到，盡管中國央行不大會引入負(fù)利率，但中國正遭遇實際負(fù)利率的聲音漸起。畢竟，當(dāng)前中國1年期存款基準(zhǔn)利率為1.5%，4月CPI則大于3.3%，目前中國已進(jìn)入實際負(fù)利率。

在丁安華看來，實際利率為負(fù)的現(xiàn)象，在通脹高企階段相當(dāng)普遍，但隨著通脹率趨于下行，實際負(fù)利率狀況將相應(yīng)收窄。

“事實上，負(fù)利率主要是指名義利率為負(fù)。就這個角度而言，中國離負(fù)利率還有相當(dāng)?shù)木嚯x。”他指出。

美聯(lián)儲的負(fù)利率“煩惱”

值得注意的是，在中國央行離負(fù)利率漸行漸遠(yuǎn)之際，近日美聯(lián)儲卻深陷負(fù)利率煩惱。

美國銀行公布的最新利率期權(quán)交易數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前華爾街金融機(jī)構(gòu)押注美聯(lián)儲基準(zhǔn)利率在今年12月底降至負(fù)值的幾率高達(dá)20%左右。

此前，美國總統(tǒng)特朗普更是施壓美聯(lián)儲采取負(fù)利率，因為他認(rèn)為負(fù)利率對美國經(jīng)濟(jì)有利。

與此形成鮮明反差的是，美聯(lián)儲主席鮑威爾依然明確反對采取負(fù)利率政策，他甚至表示“美國聯(lián)邦公開委員會對負(fù)利率的看法沒有改變，負(fù)利率不是我們所關(guān)注的”。

“畢竟，負(fù)利率就像是一個潘多拉魔盒，沒有一個國家央行敢輕易開啟它。”Bleakley Advisory Group首席投資策略師Peter Boockvar向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者表示。美聯(lián)儲之所以不敢扣動負(fù)利率扳機(jī)，主要存在三大顧慮：一是擔(dān)心負(fù)利率導(dǎo)致美國銀行業(yè)信貸意愿下降，影響實體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇;畢竟，過去5年美國銀行業(yè)信貸凈息差約在3%以上，而深受負(fù)利率困擾的歐洲日本銀行的信貸凈息差分別只有2%與1%，因此美聯(lián)儲擔(dān)心一旦引入負(fù)利率導(dǎo)致美國銀行信貸凈息差收窄，將迫使后者不愿向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)提供足夠的信貸支持，進(jìn)而拖累美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程;二是負(fù)利率將導(dǎo)致大量貨幣基金不愿向短期融資市場輸送資金，由此導(dǎo)致短期融資市場流動性再度匱乏，令3月中旬美元荒狀況卷土重來，導(dǎo)致美聯(lián)儲此前救市措施前功盡棄;三是負(fù)利率將導(dǎo)致大量海外長期投資機(jī)構(gòu)撤離美債，令美聯(lián)儲只能通過“財政赤字貨幣化”承接巨額美國國債發(fā)行募資需求，由此引發(fā)資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模持續(xù)急劇膨脹，令美聯(lián)儲貨幣政策徹底喪失獨立性與靈活性。

丁安華指出，目前負(fù)利率政策對美國經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)勝疫情，或許起不到太大的助推作用。因為美聯(lián)儲的一大職責(zé)是維護(hù)金融體系正常運行，3月以來美聯(lián)儲采取大幅降息與無限量QE等舉措，令全球市場美元流動性緊張狀態(tài)得到明顯緩解，美聯(lián)儲已經(jīng)做了自己力所能及的事。

馬克·卡巴納(Mark Cabana)強(qiáng)調(diào)，目前金融市場對負(fù)利率的判斷依據(jù)，主要出現(xiàn)兩種觀點，一是商業(yè)銀行在央行的準(zhǔn)備金存款利率為負(fù)(即名義利率為負(fù))，屬于政策利率范疇，二是國債收益率跌入負(fù)值區(qū)間，屬于市場利率范疇。目前不少金融機(jī)構(gòu)擔(dān)心的是，盡管美聯(lián)儲與英國央行對負(fù)利率有所“抗拒”，但相關(guān)國債收益率正不可避免地跌入負(fù)值。

比如5月20日英國以-0.003%的收益率拍賣37.5億英鎊的三年期國債，成為又一個加入負(fù)收益率國債陣營的國家。與此同時，市場普遍認(rèn)為美聯(lián)儲持續(xù)加碼QE貨幣寬松措施，美債收益率也很快將跌入負(fù)值。

在馬克·卡巴納看來，這背后，是歐洲日本美國經(jīng)濟(jì)正進(jìn)入2008年次貸危機(jī)爆發(fā)的后周期時代，即西方發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)正邁入低增長、低通脹、低利率的新階段。無論是負(fù)利率，還是負(fù)收益率國債，都將是他們不得不接受的結(jié)果，因為這是由這些國家地區(qū)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性變化、人口老齡化時代來臨，以及民粹主義抬頭所造成的。

(作者：陳植)